智通财经APP获悉，麦格剪发布研报称，总体上对义乌的韧性和安妥性感到惊诧，称Temu连忙转向半寄卖样式开云体育(中国)官方网站，并以为“一带沿路” 国度仍是跨境走动的主要增长救济，货运代理业务价钱及成交量也在激增。该行重申对具备庞大生态系统企业的乐不雅成见，同期主要聚焦于东说念主工智能(AI)，尤其是互联网平台奈何拥抱技能变革。

总体的论断是：1)AI 需求推动公有云加快落地，为头部云管事提供商(CSP)带来新的收入开头。2)生态上风权贵：最初生态系统在数据、技能和东说念主才方面具备自然上风。3)智能体 AI 成为中枢主题，但跨生态系统整合仍需时刻。该即将抓续关爱后续检修及细腻。

一、中国互联网之旅第一天：认知义乌关税影响重点

义乌互联网检修

6 月 3 日，该行在中国义乌举办了一次互联网检修，包括屡次民众访谈和对义乌国际商贸城的实地检修。通过这个世界上最大的小商品走动市集，该行以为它为刻下的买卖争端、跨境动态和供应链样式的转化提供了一些细节。

总体而言，该行对义乌的全体韧性和安妥性感到惊诧，因为该市的大部分出口依赖于 1039 样式，即市集采购样式。尽管 4 月份出现了暂时的波折，但 5 月份出现了强劲复苏，因为受关税影响较小的买卖道路的潜在需求依然强劲。

“一带沿路” 国度将来增长强劲

该行嗅觉到，商家更欣忭加大在其他非好意思国地区的进入，尤其是 “一带沿路” 国度，而不是将销售转归国内市集。跟着更多中国品牌 / 商家积极颐养其供应链和市集布局，东盟市集表露高出，这可能为供应链的多年积极发展提供复旧，并使腹地电商(如 Shopee)未必很好地捕捉到不断上升的在线普及率和货币化契机。

另一方面，T86(昔时属于最低免税额度以下的廉价值货品)的出货量自 4 月份以来急剧下落，对 Temu 和 Shein 等跨境电商平台的影响最大，促使它们从全寄卖样式(FCM)更积极地转向半寄卖样式(HCM)。

跨境物流的强劲上升周期

值得预防的是，该行的民众访谈浮现，货运代理业务的价钱(举例，比“自若日”前水平高 4-5 倍)和成交量激增，同期主要跨境市集的外洋供应链惩处需求也在激昂发展。基于顺丰控股在亚洲市集的最初地位以及对国际供应链 momentum 的更高预期，该即将其评级升级为 “跑赢大盘”。

图 1 - 义乌景不雅

图 2 - 麦格理中国互联网阴私股票

(备注：TP为指标价钱;OP为“跑赢大盘”;N为“中性”，UP为“跑输大盘”刻下股价限度 2025 年 6 月 3 日的价钱; 股价以当地货币计价)

由于大大齐出口通过 “1039” 市集采购买卖面容进行，关税对义乌的影响有限

关税对义乌出口的总体影响相对有限。4 月份出口增长略有受影响(同比增长 20%)，而 3 月 / 5 月的出口增长要高得多，差别为 719%/499%。这种互异有三个主要原因：

总体好意思国敞口有限，约占出口 GMV 的 15%，而最初 60% 的 GMV 面向 “一带沿路” 国度。在所有 6.5 万家商户中，惟有约 5% 从事好意思国出口 / 买卖。尽管如斯，限度 5 月，好意思国出口 GMV 仍浮现出 45% 的同比强劲增长。

关税和最低免税额度豁免的取消对 0110 样式(占义乌出口的 14%)和 9610 样式(占义乌出口的 1%)下的买卖产生了更权贵的影响。关系词，义乌 85% 的出口选拔 1039 市集采购买卖样式。

1039 样式：市集采购买卖样式，专为中小企业策画，允许及格实体出口从国度批准的市集集群购买的货品，每份报关单的最高价值为 15 万好意思元(贯穿)。

0110 样式：一般买卖样式，适用于企业之间(B2B)在老例国际买卖中的货品收支口。这些较大金额的家具主要用于来孤高型组织(如好意思国超市)的订单，以及来自具有轨范合规条款的大中型坐蓐企业的订单。

9610 样式：跨境电商小包样式，平日用于向跨境电商平台供货的商家。非好意思国地区的强劲增长，因为其他国度的入口商预期义乌会受到关税影响，纷纷来到义乌寻找契机，这促进了更强的有机线下游量。总体而言，凭证该行的民众意见，关税对义乌商家的影响是可控的，况兼义乌商家瞻望高关税环境不会抓续，因此不太可能肆意改变他们的买卖样式。

Temu：受最低免税额度取消的影响，HCM 连忙扩展，但涨价有限且物流补贴更多

凭证该行的跨境电商民众的说法，最低免税额度政策的取消权贵影响了全寄卖样式(FCM)销售的资本结构，侵蚀了商家的毛利率，导致好意思国 FCM 孝敬从 2025 岁首的 70% 急剧下落到 4 月份的 50%，寰球销量下落了 20%(这也反馈在跨境物流供应商的销量下落上)。

为了填补 FCM 下落带来的商品种类清寒，Temu 正试图通过提供稀奇的实施补贴(高达总实施资本的 35%)和成立官方外洋仓库来连忙扩泰半寄卖样式(HCM)，试图将更多 FCM 商家颐养为 HCM。

自然惟有有限的 FCM 商家转向 HCM，因为这需要更强的供应和运营智商，并带来首要的库存风险，但 HCM 面前孝敬了好意思国 GMV 的 80%。此前，HCM 商家更专注于较大尺寸(>3 公斤)和较高订价的商品，因为它们通过海运发货，但该行的民众看到更多的家具类别，尤其是较小和较轻的家具(如服装、微型电子家具)通过 HCM 销售，并瞻望 HCM 将来将最初 FCM 的大部分份额。

在订价方面，由于 HCM 的资本结构高于通过 T86 的 FCM，Temu 关于访佛家具仍保抓着比亚马逊约 10%-15% 的价钱上风。关系词，由于 Temu 的指标用户对价钱更敏锐，之前的现实性提价导致了销量的权贵下落。该行的民众以为，短期内 HCM 家具还有进一步涨价的空间。

跟着好意思国政府选拔步履收紧小包豁免政策，该行的跨境电商民众以为，其他地区，包括欧洲、日本和巴西，也有更强的可能发生访佛的政策变化。因此，该民众以为这可能导致跨境电商平台发生更平日的结构性变化。

“出口转内销” 提及来容易作念起来难

凭证好意思国关税法令，多个电商平台提供了名为 “出口转内销” 的稀奇家具渠说念，但愿通过外部波动匡助出口企业。商务部等政府机构也暗示支抓推动表里贸一体化的竖立。

关系词，该行的买卖民众暗示，“转向” 内销出口商品比只是取得电商平台的一些流量支抓要穷苦得多：

出口商品时时具有较高的资本结构，这也意味着更高的售价(可能远高于国内订价领域)。出口企业可能不得不大幅削减利润，致使弃世销售以计帐库存。

出口商品时时不为国内滥用者所平日招供，在仍是竞争强烈的市集结，优质国产商品供应有余，不着名的出口商品难以取得销量和招供。

服从，很多制造商和出口企业无法转向内销，从 4 月份运行订单量出现下落。其中一些公司的工场不得不间歇性停产，如若关税情况恶化，可能会延长工场停产时刻。

货运代理价钱因短期好意思国需求而高潮;需求部分转向东盟

4 月 2 日特朗普总统 “自若日” 布告关税后，运往好意思国的总体海运需求急剧下落至险些为零。货运代理随后颐养了他们的货运道路，将运力从好意思国转化到中东和欧洲。

关系词，该行的货运代理民众看到，5 月 12 日中好意思买卖战暂时息兵 90 天的音讯布告后，运往好意思国的海运需求立即激增，这也推动货运资本高潮了多达 4 倍。研讨到 4 月份有一个月的空窗期，以及 90 天息兵后的潜在不笃定性，跨境商家面前正在推动现存家具的坐蓐和发货，以确保数月的库存，但由于能见度低，他们不肯意推出新家具。因此，该行的民众瞻望，到 6 月上中旬，运往好意思国的货运需乞降价钱将保抓高位，随后在补货后迟缓下落。

与此同期，一些国内商家正在将部分供应链转化到东南亚国度(如越南、泰国、柬埔寨、马来西亚)，以应付将来的地缘政事风险。该行的民众看到，运往这些国度的货运代理需求强劲增长，从早期的建筑材料想坐蓐原材料，这也推动货运价钱高潮了约 2 倍，致使高达 4 倍。供应链迁徙可能是一个多年的经过。该行的民众以为，跟着更多货运代理加入这些航路，运往东友邦家的货运价钱在中短期内将呈上升趋势，总体运力也将加多。

图3-义务的小商品

二、中国互联网行业杭州之旅第二天：构建东说念主工智能的多救济将来

生态飞轮效应

该行重申对具备庞大生态系统企业的乐不雅成见，这类企业未必阴私更平日的垂直限度并升迁用户时长。通过将 AI 集成到现存骨子轮回并重构责任流，该行已不雅察到一系列改造 —— 包括保举算法、告白用具、骨子生成等 —— 这些均推动了滥用者、企业和开拓者的选拔率升迁。值得关爱的是，头部互联网巨头已制定赫然的 AI 策略：腾讯聚焦智能体 AI / 利用层，阿里巴巴侧重云 + AI 基础要领。该行以为这种互异化将有助于减少同质化竞争，并推动行业多年的增长与鼎新。

云运筹帷幄远景可期

全体来看，公有云需求(尤其是 AI 关系需求)抓续保抓积极态势，而与 AWS、Azure 等外洋 CSP 比较，基础要领即管事(IaaS)仍可能在收入中占据更遑急的份额。自深度求索(DeepSeek)取得冲突性进展以来，AI / 云限度民众预防到各行业企业对 AI / 云的需求激增，从数字与互联网行业、金融管事和国有企业，到农业和制造业等传统行业均涵盖在内。刻下阶段，AI 关系收入主要包括：1)令牌使用;2)现存家具升级;3)模子 - 陡立文 - 公约(MCP)及新家具模块，其中后两类收入流有望在中期成为更主要的利润孝敬开头。

智能体 AI 崛起

尽管通用型 AI 智能体迟缓取得关爱，但民众以为，鉴于更专科的行业学问和数据库，垂直限度智能体仍是细单干作流的要道颠覆者。事实上，很多互联网平台已推出多种 AI 智能体尝试，从最大在线旅游平台携程推出的旅行智能体，到阿里巴巴的通义灵码和百度的 Comate 等基于功能的编程智能体。此外，跟着科技巨头尝试多智能体系统(“智能体天下”)，跨生态系统的整合仍显碎屑化，这推动了 MCP 的加快利用。

所阴私主要公司风险辅导

腾讯(00700;股价 512.00 港元;跑赢大盘;指标价 661.00 港元)

宏不雅经济增速不足预期可能压制告白 / 金融科技业务的增长久景;游戏行业潜在监管风险或首要游戏版号推出蔓延;主要投资者减抓;告白 / 游戏限度竞争加重。

阿里巴巴(BABA.US/09988;股价 119.52 好意思元 / 114.60 港元;跑赢大盘;指标价 187.50 好意思元 / 182.30 港元)

中国宏不雅经济趋势及政策支抓不足预期;潜在地缘政事风险可能严重影响外洋业务;各业务线市集份额流失加快且盈利智商下落。

携程集团(TCOM.US/09961;股价 61.89 好意思元;跑赢大盘;指标价 74.50 好意思元)

宏不雅经济不笃定性可能影响滥用复苏节律开云体育(中国)官方网站，尤其是中等收入群体;强烈的市集竞争可能导致市集份额流失;出境航班运力归附不足预期;大鼓舞减抓。